海天漲到100倍PE，僅僅是抱團(tuán)炒作嗎？,如何吸粉

摘要： 談?wù)勝Y金成本1/6僅僅是炒作嗎？今年市場令老股民最疑心的征象就是，類似海天味業(yè)這種消費(fèi)股，估值到達(dá)了100倍PE以上的瘋狂的境界。若是僅僅用炒作、用投資者不理性、用“機(jī)構(gòu)抱團(tuán)”這種...

談?wù)勝Y金成本

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僅僅是炒作嗎？

今年市場令老股民最疑心的征象就是，類似海天味業(yè)這種消費(fèi)股，估值到達(dá)了100倍PE以上的瘋狂的境界。

若是僅僅用炒作、用投資者不理性、用“機(jī)構(gòu)抱團(tuán)”這種理由去注釋，很可能掩蓋了這個(gè)征象背后的真正緣故原由——利率與資金成本。

前者是短期的因素，像是最近創(chuàng)業(yè)板“20CM”的炒作，就算沒有新華社的文章，沒有羈系的停牌，也早晚會(huì)泡沫破碎，不值得我們?nèi)テ饰?；但若是是后者，那就是一個(gè)歷久的或者是可重復(fù)的征象，就值得我們重視了。

許多散戶投資者對(duì)于利率、資金成本和市場趨勢之間的關(guān)系缺乏足夠的認(rèn)知，大部門投資者的明白就停留在“利率低了，會(huì)有更多人進(jìn)入股市”的水平；水平再高一點(diǎn)的人，也只是知道“合理市盈率即是無風(fēng)險(xiǎn)利率的倒數(shù)”。

但這種利率的顛簸對(duì)市場的影響是若何傳導(dǎo)與實(shí)現(xiàn)的？實(shí)在大部門人并沒有很足夠的認(rèn)知，而這才是熟悉市場的要害。

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低成本資金對(duì)市場的打擊

大部門散戶無法意識(shí)到利率與市場的關(guān)系，是由于散戶的錢都是自有資金，資金成本為0，這意味著資金成本不會(huì)增添，時(shí)間永遠(yuǎn)站在你的這一邊。若是我被套的話，完全可以歷久持股守候解套。

但對(duì)于有資金成本的人而言，多等一天就需要更高的收益，因此資金成本也是決議生意的主要因素。

讓我們把時(shí)鐘撥回到2020年1月1日，那時(shí)還沒有人知道這一年地球會(huì)履歷什么。當(dāng)天的10年期國債利率是3.2%，這個(gè)值代表那時(shí)市場的無風(fēng)險(xiǎn)收益率，即所有資金的機(jī)遇成本。

那么，若是此時(shí)市場上泛起了大量低利率成本的資金。那么他們會(huì)做什么樣的選擇呢？

若是一個(gè)企業(yè)生產(chǎn)成本歷久低于偕行，那么它可能接納的企業(yè)戰(zhàn)略有兩種：

第一種，正常訂價(jià)，獲取高利潤；

第二種，降價(jià)，行使價(jià)錢優(yōu)勢迅速擴(kuò)大銷售，占領(lǐng)對(duì)手的市場份額。

第一種發(fā)展戰(zhàn)略只是讓市場多了一個(gè)活得更好的企業(yè)，并不會(huì)對(duì)市場發(fā)生大的影響，人人照樣各過各的日子；但某個(gè)行業(yè)若是泛起了一個(gè)企業(yè)選擇第二種戰(zhàn)略，那么將對(duì)所有的企業(yè)發(fā)生猛烈的影響。

這些企業(yè)，要么跟進(jìn)降價(jià)降利潤，維系自己的市場份額；要么堅(jiān)持自己的利潤空間，導(dǎo)致市場份額不?？s小；要么升級(jí)產(chǎn)物的品質(zhì)，用差異化的定位來保住自己的利潤。

同樣的事情也發(fā)生在資本市場，但由于資金是一個(gè)無差異的商品，它帶來的影響更為猛烈，更為迅速。

若是某些投資者能拿到更低成本的資金，那么他能選擇的投資偏向也有兩種：

第一，正常投資，他將會(huì)獲得更高的利潤；

第二，降低預(yù)期收益率，選擇低風(fēng)險(xiǎn)低收益的品種，獲取相同的利潤空間。

接納前一種計(jì)謀的人，不會(huì)對(duì)市場發(fā)生任何影響；但接納后一種計(jì)謀的人，就會(huì)對(duì)市場的氣概形成偉大的影響。

若是投資者希望把風(fēng)險(xiǎn)稍微降下來，哪怕收益稍微低一些，你以為它對(duì)應(yīng)的是什么投資品種呢？一定是業(yè)績?cè)鲞M(jìn)更確定的品種。

以是，利好茅臺(tái)！

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茅臺(tái)是若何訂價(jià)的？

茅臺(tái)簡直定性在于它每年的產(chǎn)量是差不多可以測算出來的，且產(chǎn)量即是銷量，它的價(jià)錢、毛利率和用度水平也大致能確定，以是它每年的利潤也是相對(duì)明確的。

固然，茅臺(tái)由于無法測算民間庫存，有些人以為它也并不是什么最確定性的標(biāo)的，更多的機(jī)構(gòu)以為兩市業(yè)績最確定的標(biāo)的，應(yīng)該是調(diào)味品龍頭海天味業(yè)。

以是，本文只是以茅臺(tái)為例，來注釋一下訂價(jià)的歷程：

已往10年中，茅臺(tái)的估值中位數(shù)是30倍PE（TTM），2020年頭的價(jià)錢為1169元，估值水平是35倍PE，這個(gè)價(jià)錢買的話，收益會(huì)是怎樣呢？

如果此時(shí)有一筆為期三年，即2022年到期的錢買茅臺(tái)，機(jī)構(gòu)展望2022年茅臺(tái)每股收益為52元，30倍PE的合理目標(biāo)價(jià)為1560元。以1169元買入，三年復(fù)合收益率為10%左右。

那劃算不劃算呢？我們來看一看。假定這筆資金的借貸成本是5%，則現(xiàn)實(shí)收益率為5%。年頭時(shí)10年期的國債收益率為3.2%，這代表這位投資者為買茅臺(tái)所支付的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為1.8%。

風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就是投資者愿意為風(fēng)險(xiǎn)支付的分外成本，差別的股票由于謀劃業(yè)績簡直定性差別，風(fēng)險(xiǎn)差別，在投資者心中都有差別的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)要求，高確定性一定對(duì)應(yīng)低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

此時(shí)投資者若是看淡未來經(jīng)濟(jì)簡直定性，就會(huì)傾向于以為對(duì)于茅臺(tái)這種高確定性品種來說，1.8%還算是比較高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)抵償水平，那么投資者就會(huì)買入茅臺(tái)，這類投資者若是多了，就會(huì)推升茅臺(tái)的股價(jià)。

若是把茅臺(tái)推漲到1230元，那么三年的復(fù)合收益就降到了8.2%，扣除國債收益和資金成本，你的風(fēng)險(xiǎn)抵償就是0，那就一定不劃算了，茅臺(tái)就不再上漲。

理想的投資，就是用投資實(shí)現(xiàn)了理想

從上面的更改中，我們可以得出，確定性品種的股價(jià)由三個(gè)因素決議：

1、資金成本：成本越低，合理買入價(jià)越高；

2、十年期國債收益率（即機(jī)遇成本）：收益率越低，合理買入價(jià)越高；

3、高確定性品種的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)抵償：對(duì)后市越看淡，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)抵償要求越低，合理買入價(jià)越高。

而疫情之發(fā)生之后，市場上這三者都發(fā)生了有利于股價(jià)的轉(zhuǎn)變。

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從資金成本推動(dòng)到純炒作

由于疫情的影響，資金的顯著轉(zhuǎn)變有三個(gè)：

第一，資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，以是更愿意持有高確定性的品種，對(duì)高確定性品種的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)抵償要求降低，這是推升股價(jià)的第一個(gè)因素；

第二，十年期國債收益率從最高點(diǎn)3.25下降到了4月尾最低時(shí)的2.5，這是推升股價(jià)的第二個(gè)因素；

第三，也是最主要的——資金成本的急劇下降。

首先是海內(nèi)的貸款利率最先下降。到了3月份，疫情在外洋伸張，各國爭相最先放水，4月份最先，外洋資金利率大跳水，許多資金只有1%的利率水平。由于我國的資本市場和外洋的聯(lián)系越來越多，這些低成本的歷久資金通過各種渠道進(jìn)入了A股。

三個(gè)因素的疊加，再加上部門不受疫情影響的公司業(yè)績的同比增進(jìn)，導(dǎo)致食品飲料龍頭的股價(jià)一起上漲。

到了6月，茅臺(tái)漲到了1400元的價(jià)錢，距離2022年的合理估值1560元，其2.5年的復(fù)合收益率下降到了4%，扣除那時(shí)不到3%的無風(fēng)險(xiǎn)收益，和1%的資金成本后，幾乎沒有任何風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)抵償。

固然茅臺(tái)的上漲并不僅僅是資金成本推動(dòng)的，下半年從1400元漲到1700元的這一波上漲，不管是成本多低的資金，收益回報(bào)都成了負(fù)數(shù)。這一波茅臺(tái)上漲的緣故原由是估值重構(gòu)，我在3月份茅臺(tái)才1000元時(shí)寫了文章《為什么只把茅臺(tái)當(dāng)成高端消費(fèi)品，市值就被大大低估了？》，就預(yù)言茅臺(tái)今年內(nèi)會(huì)到達(dá)奢侈品的45倍PE。

估值異常主觀，有人以為30倍合理，有人以為應(yīng)該是40倍、50倍，但資金成本卻是一個(gè)實(shí)實(shí)在在因素，當(dāng)資金成本下降推動(dòng)股價(jià)上漲時(shí)，市場就會(huì)受到影響，從而認(rèn)同較高的估值。

以是，資金成本推動(dòng)的理性上漲，最終又繼續(xù)演變成單純估值推升的非理性上漲。

6月尾，越來越多的投資者意識(shí)到資金成本的降低和人人對(duì)確定性的追求導(dǎo)致投資氣概的轉(zhuǎn)變后，7月份的食品飲料股泛起了一波瘋狂的投契行情，為首的最確定的調(diào)味品龍頭標(biāo)的的估值上升到了亙古未有的境界，這就演變成了資金博弈，而非成本推升的行情。

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資金成本的歷久影響

一樣平常情況下，宏觀的因素是很難影響市場的，由于宏觀一樣平常不會(huì)猛烈轉(zhuǎn)變，再加上國家對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的對(duì)沖調(diào)治，因而投資者不太需要關(guān)注宏觀。

但若是在一個(gè)異常長的時(shí)期內(nèi)，宏觀發(fā)生著緩慢的偏向性轉(zhuǎn)變時(shí)，它就會(huì)成為整個(gè)市場上最連續(xù)的決議性因素。

縱然沒有這次疫情的影響，中國的GDP也存在歷久趨勢性的走低，為了對(duì)沖這個(gè)歷程對(duì)企業(yè)謀劃和居民消費(fèi)的影響，利率處于低位的時(shí)間將越來越多。再加上國家抑制房價(jià)的決議異常堅(jiān)定，導(dǎo)致資金成本對(duì)股市的影響也較之前加倍顯著。

資金成本導(dǎo)致的流動(dòng)性對(duì)市場氣概偏好的影響又分為兩種：

若是投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)遠(yuǎn)景不太看好，較低的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)抵償將導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，流動(dòng)性會(huì)進(jìn)入高確定性的消費(fèi)股，導(dǎo)致食品飲料和醫(yī)藥這兩個(gè)行業(yè)領(lǐng)跑；

若是投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)遠(yuǎn)景看好，則會(huì)推高資金的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)抵償要求，導(dǎo)致資金涌向高收益高顛簸的科技股，從而推升其估值。

許多讀者可能有一個(gè)疑惑，那為什么外洋漲的都是科技股呢？

緣故原由照樣在于確定性的差異。海內(nèi)科技股大多屬于制造業(yè)，其業(yè)績彈性大，但謀劃性現(xiàn)金流的穩(wěn)固獲取能力水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于美股的科技巨頭。

現(xiàn)在十年期國債水平已經(jīng)恢復(fù)到年頭的水平，未來沒有很大的下行空間，而大規(guī)模放貸的竣事，導(dǎo)致資金成本也恢復(fù)正常，是不是“海天茅臺(tái)”們的高估值將就此竣事呢？

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未來資金的選擇偏向

從海內(nèi)的資金成本來看確實(shí)云云，但由于外洋的疫情仍然嚴(yán)重，再疊加了美元貶值的預(yù)期，市場上照樣會(huì)有大量的低成本資金，基本封堵了海內(nèi)A股高確定性品種的下跌空間。

這篇文章實(shí)在一個(gè)多月之前就寫完了，但那時(shí)正值食品飲料股進(jìn)入最瘋狂的階段，考慮到有些人可能看了之后就忍不住下手，特意等跌下來之后再發(fā)這篇文章。

以是最后一個(gè)問題，若是海內(nèi)資金成本恢復(fù)正常，而外洋的資金成本連續(xù)低位，那新增資金更青睞什么樣的品種呢？

前面說的高確定性公司，無論是海天味業(yè)照樣茅臺(tái)，在傳統(tǒng)的價(jià)值投資分類中，都屬于同時(shí)具備價(jià)值股和發(fā)展股特征的“發(fā)展型價(jià)值股”——它們的歷久謀劃性現(xiàn)金流增速不低于10%，有穩(wěn)固的分紅能力，以是才會(huì)獲得低成本資金的優(yōu)先關(guān)注。

等到它們的估值已經(jīng)沒有優(yōu)勢后，我以為退而求其次相符這類資金需要的是“傳統(tǒng)價(jià)值行業(yè)的發(fā)展股”。

所謂“傳統(tǒng)價(jià)值行業(yè)”是指建材、化工、銀行、能源、家電、公用事業(yè)、房地產(chǎn)、工程機(jī)械等等，雖然是斜陽行業(yè)，但聚集了大量分紅能力強(qiáng)的價(jià)值股。其中的龍頭公司因行業(yè)集中度提升等緣故原由，尚有一定的發(fā)展性，估值相對(duì)較高。

以是，從估值水平的角度，這個(gè)偏向也可以稱為“低估值行業(yè)的高估值龍頭”，它們可以同時(shí)知足這類低成本資金的較低收益率和較高確定性要求。

固然，由于行業(yè)估值的約束，除非也泛起了非理性的炒作，否則這一類機(jī)遇的上升空間就不如之前的食品飲料了，而且時(shí)間上也有不確定性，一旦疫苗泛起，消費(fèi)回升，資金會(huì)恢復(fù)正常的風(fēng)險(xiǎn)偏好，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的支付能力回升將導(dǎo)致主流資金再次回流到科技股。